2006-02-07

作者：《證券時報》

　　主營業務持續增長

　　通威股份(600438)主營業務為生產、銷售飼料，主要產品包括魚、豬、雞、鴨飼料等四大類。水產飼料是公司的核心產品。

　　多年來公司主營業務飛速發展，飼料總產量從1996年的8.95萬噸增加到2004年的118.92萬噸，8年間產量擴張了13.3倍，復合增長率達到39%。雖然2003年受“非典”疫情和原材料成本大幅上漲的影響，凈利潤有所下降，但2004年凈利潤就恢復了高速增長的態勢。2005年前三季度，在2004年業績大幅增長的基礎上，公司實現銷售收入300973萬元，同比增長41.39%；實現凈利潤10436萬元，同比增長86.9%。收入和利潤額均已經超過了2004年全年的水平。

　　公司主業突出，飼料業務收入占主營業務收入的99%以上，其中，魚飼料、禽飼料、畜飼料在產量上的比重分別為48%、32%和19%左右。但由于禽飼料在各類飼料中附加值最低，所以其在主營業務利潤中的比例僅有10%左右。

　　水產飼料是公司業務的核心

　　公司生產的水產飼料包括了淡水、海水養殖在內的200多個品種。水產飼料科技含量高、經濟附加值大、利潤率較高，其銷售毛利率通常比畜禽飼料產品毛利率高3-10個百分點。通威股份正是依靠大力發展水產飼料，不斷提高水產飼料比重，才使得公司實現了長足的發展。

　　2004年公司水產飼料銷售量已經占到公司飼料銷售總量的48%，比2000年的36%有了大幅提高。根據公司2004年初招股說明書披露的信息，公司水產飼料的銷量占全國水產料總量的5%，2004年進一步提高到6.63%。

　　高性價比飼料配方構成產品核心競爭能力

　　公司水產飼料的長足發展，最根本的原因在于其飼料配方在同類產品中始終保持最高的性價比，而這正是支持其銷售持續攻城略地的利器。

　　水產飼料的配方相比其他飼料而言，含有較高的技術含量。在不添加違禁藥品的前提下，飼料的餌料系數(即水生動物增加單位體重所消耗的飼料重量)的高低，是體現飼料質量水平的根本性因素。公司的水產飼料餌料系數研究水平已達到0.8-1.1，接近世界先進水平。高餌料系數使魚的生長期大大縮短，大大提高了用戶的經濟效益。此外，其飼料還很好地解決了魚類養殖中最難解決的品質退化、內臟比例過大；脂肪過多、魚體干物質少；長途運輸中死亡率高等長期困擾飼料界的三大難題，使公司產品達到了同類產品中最優的性價比。

　　技術性售后服務也是公司產品具有競爭能力的核心因素。通威強大的售后服務能力，也是其產品高性價比的保證。兩者相輔相成共同構成了公司的核心競爭能力。

　　募集資金項目的達產，

　　助推公司實現跳躍式增長

　　公司募集資金項目除個別調整建設地之外，基本按招股說明書計劃投入，這在很大程度上反映了公司強大的業務發展規劃能力。目前已有兩個項目在募集資金當年竣工；三個項目在2005年竣工；還有三個項目預計于2006年上半年竣工。募集資金項目的不斷建成投產，為通威股份近幾年的持續快速增長奠定了基礎。

　　公司還利用自有資金于2005年7月分別收購了湛江粵華、珠海大海各41%的股權，形成了高檔海產品、蝦飼料11萬噸的生產能力；設立鹽城通威分公司，增加生產能力3萬噸；建設邛崍通威，預計于2006年形成豬飼料18萬噸生產能力。由此，我們預計公司2005、2006年生產能力將分別達到406萬噸和456萬噸。由于飼料行業季節性因素及品種調整等因素的影響，實際產能利用率通常為50%左右。公司由于有大量新建項目，2004年產能力用率不足40%，未來產能利用率的提高還將極大地推動公司業績的增長。

　　給予“增持”的投資評級

　　我們比較了國際主要飼料企業的市盈率和國際成熟市場飼料行業平均市盈率水平，通威股份的估值水平處于低端，且公司未來成長可期，我們給予“增持”評級。

　　通威股份前一交易日收盤價12.58元，漲9.97%。